Két kamatvágás várható év végéig az EKB és a FED részéről
Az EKB első – historikusan is jelentős – kamatvágásával az Eurozónában is beindult a lazítási ciklus. Úgy gondoljuk, hogy a piaci várakozásokkal összhangban csökkentheti az irányadó kamatlábat a két fejlett piaci jegybank az év végéig, a FED első lépésére szeptemberben kerülhet sor. Az óvatosabb devizás befektetők választhatják a biztonságosabb, alacsonyabb kockázatú rövid kötvényeket, hiszen már azok is reálhozammal kecsegtetnek. Magasabb kockázatvállalás esetén euróban és dollárban a 3-5 éves lejárati sávok tűnnek vonzónak, mivel ezek középtávon többet profitálhatnak a hozamgörbe csökkenéséből. Forint oldalon is óvatosan portfólióba vehetjük a közepes (3-5) lejáratokat, ugyanakkor ügyelnünk kell arra, hogy a hosszabb lejárattal magasabb volatilitást is kapunk.
Legfontosabb üzenetek:
Lassul a hazai kamatcsökkentés
2024 végére 6,5%, 2025 végére 5,5% lehet az alapkamat
A második negyedév végén lélektani szintek körül volt a forint (394), ez gátat szabhat a kamatcsökkentéseknek
1 éves időtávon 6,5% körüli teljesítmény várható
Arra számítunk, hogy a jegybank megfontoltan folytatja a kamatvágási ciklust, ebből adódóan a korábbi várakozásokhoz képest tartósabban maradhat fenn az 5% feletti alapkamat (2025 év végi MBH előrejelzés: 5,5%). Elemzőink előrejelzése alapján 2026-ra elérhetjük az MNB által kitűzött 3%-os inflációs célt, ami egyúttal azt is jelenti, hogy forintban várhatóan az alacsony kockázatú pénzpiacon is reálhozamot érhetünk el.
Az első félévben 3,57%-ot emelkedett a legrövidebb lejáratú hazai index, és bár az előző negyedévhez képest a kamatvágások miatt veszített vonzerejéből, a pénzpiac továbbra is a historikus átlagot meghaladó teljesítménnyel kecsegteti a befektetőket: egyéves időtávon 6,5% az eszköz teljesítményére vonatkozó előrejelzésünk.
A következő félévben sok fog múlni az MNB kamatdöntő ülésein, valamint a jegybanki kommunikáción. Habár a központi bank nem rendelkezik explicit árfolyamcéllal, a hazai fizetőeszköz gyengülése ismét importált inflációhoz vezethet, ez pedig megnehezítené a további kamatlépéseket.
Előnyök
Hátrányok
Legfontosabb üzenetek:
Preferált termék egy hazai konstans lejáratú rövid kötvényalap
1 éven 6,5% körüli teljesítmény várható
A hozamgörbe meredeksége normalizálódik
Az első félévben a hazai rövid kötvény (RMAX) index 3,73%-ot emelkedett, felülteljesítve a kompozit indexet. Az eszközosztály várható teljesítménye 1 éves időtávon becslésünk szerint a historikus átlagot felett, 6,5% körül alakulhat.
Az MNB kamatcsökkentési várakozásai időben kitolódtak és lassultak, várakozásainknak megfelelően a második negyedévben a rövid hozamok tudtak érdemben csökkenni (egyéves hozamváltozás: -45 bázispont). Mindeközben az 5 éves és azon túli pontok alig mozdultak el második negyedéves záróértékükhöz képest (-5 bázispont). Az elmozdulás eredményeképp a magyar állampapír-görbe 1 éves és azon túli pontjain már normális meredekségű, azaz a hosszabb lejáratú befektetésekért magasabb hozamot várhatnak el a piaci szereplők. Alacsony volatilitása és relatíve magas kamattartalma miatt továbbra is jó hozam-kockázat profil társul a rövid kötvényekhez, ugyanakkor jelentős a többlethozam-potenciállal már nem kecsegtetnek.
Előnyök
Profitálhat a hozamgörbe rövid oldalának csökkenéséből
Mérsékelt kockázat hosszú hozamok emelkedése esetén
Hátrányok
Legfontosabb üzenetek:
Javult a hosszabb kötvények vonzereje
Átlagos felár a német állampapírokhoz képest
Jelentős kockázat a hosszú hozamok emelkedésében
1 éven 9% körüli teljesítmény várható
A körülbelül 5 éves átlagos hátralévő futamidejű hazai CMAX index az első félévben 0,32%-ot emelkedett. A májusig tartó hozamemelkedés miatt tapasztaltunk gyengébb visszatekintő teljesítményt, mint a rövidebb kötvények esetében.
A hosszú hozamok kockázati profilja némileg javult az elmúlt negyedévben, és ez okot adhat a hazai átlagidő óvatos növelésére is. 1 éves időtávon 9% körüli teljesítmény várható abban az esetben, ha a hosszú hozamok várakozásainknak megfelelően 2025 közepére 6% körüli szintekre esnek vissza. Ezt tekintjük alapforgatókönyvnek, azonban a magyar kockázati felár váratlan – újbóli – emelkedése magas visszaesésekhez vezethet ebben az eszközosztályban.
A magyar hozamgörbe alakját tekintve már az 1 éves ponton túl normálisnak tekinthető, azaz a hosszabb lejáratokhoz magasabb hozam társul. Nemzetközi kontextusban a 10 éves magyar és német állampapír közti felár a historikus átlag körül mozog, így értékeltség tekintetében is egészségesek a kilátások.
Ugyanakkor a hazai és globális inflációs folyamatokból származó kockázatok, valamint a Magyarországot és a régiót érintő egyedi kockázatok (energiaellátás, háború, politikai bizonytalanság) egyaránt fennállnak, ez pedig egy esetlegesen negatív forgatókönyv bekövetkezte esetén a hazai hosszú hozamok emelkedésével járhat.
Előnyök
Hosszú hozamok csökkenéséből profitálhat
Hátrányok
Legfontosabb üzenetek:
Időben kitolódott FED kamatvágások és erős munkaerőpiac miatt nem csökkentek a hozamok
Preferált a befektetési kategória a historikusan szűk spreadek miatt
1 éven 6,3% körüli teljesítmény várható
Az amerikai hozamgörbe továbbra is invertált, a 3 éven belüli hozamok rendre a 10 éves pontok felett vannak. Az előző negyedévhez képest a rövid oldal – jegybanki lépés hiányában – érdemben nem változott, míg az 5 éves és hosszabb lejáratok rendre magasabb szinteken zárták a második negyedévet.
A kötvény osztály a magas kamattartalomnak köszönhetően 0,24%-os második negyedéves eredményt könyvelhetett el, év elejétől számítva -1,28%-os teljesítmény mellett.
Az amerikai 5 éves állampapír-hozam a piaci árazás alapján 1 éves időtávon kb. 40 bázispontot csökkenhet, a spread mértéke pedig kissé emelkedhet, ezzel egyéves időtávon 6,3% körüli teljesítményt érhet el az eszközosztály.
Idén két kamatvágást valószínűsítünk a FED részéről, ami 2025-ben folytatódhat (2025 év végi várakozásunk 3,75-4,00%). Ebből adódóan a közepes lejáratú, befektetési kategóriás kötvényeket preferáljuk. Ezek profitálhatnak a hozamgörbe rövidebb és közepes pontjainak lefelé tolódásából, miközben a hosszú oldal - FED kamatvágások kiárazódása esetén bekövetkező - potenciális emelkedéséből származó veszteségek kevésbé érintik.
A befektetési kategóriás kötvények átlagos prémiuma továbbra is mindössze 93 bázispont, ami messze elmarad a 15 éves, 156 bázispontos átlagtól. A spread emelkedése negatívan befolyásolhatja az eszközosztály teljesítményét, az egyelőre stabil és erősnek tűnő gazdasági adatok alapján azonban nem tartjuk valószínűnek, hogy meredek korrekció menne végbe. A szűk vállalati felár miatt preferáljuk az állami és állami garanciás kötvényosztályokat.
Előnyök
Hátrányok
Legfontosabb üzenetek:
Júniusban megtörtént az első EKB kamatvágás, idén még kettő jöhet
Preferált befektetési kategória, a historikusan szűk spreadek miatt
1 éven 3,7% körüli teljesítmény várható
Az európai kötvényindex idén enyhén negatív tartományban, -0,67%-on zárt júniusban, részben a második negyedéves -0,13%-os teljesítménynek köszönhetően. A befektetők egyéves időtávon 20 bázispontos hozamcsökkenést valószínűsítenek az 5 éves állampapír esetében, ebben az esetben 3,7%-os teljesítményt érhet el az eszközosztály 2025 második negyedévéig bezárólag.
Aszimmetrikus elmozdulás jellemezte azt európai hozamokat a második negyedévben. Az EKB kamatdöntése miatt a rövid lejáratok lejjebb kerültek június végére, míg a hosszú hozampontok emelkedtek, ezzel egy lassabb, kevésbé intenzív kamat-csökkentési ciklust árazva. A hozamgörbe alakja továbbra is inverz, ennek mértéke azonban mérséklődött.
Úgy gondoljuk, hogy az EKB 2024 végére még kétszer csökkentheti az irányadó kamatot 3,25%-ra, 2025 végére pedig 2,75%-ra állhat be a jegybanki ráta. Ez meghaladja a pénzpiacon potenciálisan elérhető hozamot és a historikus átlagot is, euróban mérve infláció feletti reálhozamot biztosítva.
Az európa parlamenti választásokon elért kifejezetten rossz eredményt követően júniusban Macron előrehozott helyi parlamenti választást írt ki, ami jócskán felborzolta a kedélyeket. A befektetők esélyesnek vélték Le Pen eurószkeptikus pártját, emiatt júniusban 60-ról 75 bázispontra emelkedett az európai kötvények kockázati felára, ami a végeredmény megismerését követően visszatért 65 bázispontra.
Előnyök
Hátrányok
Legfontosabb üzenetek:
Historikusan szűk a kockázati felár, a spread tágulásával a HY (magas hozamú) kötvények eshetnek
Észak-Amerikában 1 éven 6,7%, Európában 5,4% körüli teljesítmény várható
Előrejelzésünk szerint az USA magas hozamú kötvénypiaca egyéves időtávon 6,7%-os teljesítményt produkálhat, míg az eurós kockázatosabb kötvénycsoport 5,4%-ot érhet el. Ezek a kockázati felárak (spread) átlaghoz való enyhe visszatérését és az állampapírhozamok csökkenését feltételezik.
A befektetési kategóriás kötvényekkel ellentétben a magas hozamú kötvények kisebb kamatérzékenységgel (átlagos duration USA: 3,63; EU: 3,09), magasabb kockázati felárral és magasabb átlagos lejáratig számított hozammal (USA 8,0%; EU 6,7%) rendelkeznek. Mindkét régió első féléves teljesítménye 3,7% körül alakult, amit a kockázati felárak szűkülése és a befektetési kategóriához képest magasabb hozamok támogattak, míg az állampapír-hozamemelkedés negatívan befolyásolta.
Jellemzően rövidebb lejáratuk miatt ezek a kötvények kevesebbet profitálhatnak a hozamgörbe csökkenése esetén, amire 1 éves időtávon nagyobb valószínűség lehet. A kockázati felár historikusan kifejezetten alacsony: Amerikában 310, Európában 358 bázispont. Ez lényegesen elmarad a historikus átlagnak mondható 470-es szinthez képest.
USA
Európa
Előnyök
Hátrányok
Legfontosabb üzenetek:
Több feltörekvő piacon már zajlik a kamatcsökkentés, de ez elsődlegesen a helyi devizás papírokat érinti
Historikusan kicsi a kockázati felár, a spread tágulásával a kötvények eshetnek
1 éves időtávon a kockázati felár átlag felé való korrekciójával és 20 bázispontos dollárhozam-csökkenéssel kalkulálva a teljesítmény 6,2% körül alakulhat.
A dollárban denominált fejlődő piaci vállalati kötvények pozitív tartományban, 2,67%-os emelkedéssel zárták az első félévet. A kockázati felárak és a dollárhozamok is szinte változatlan szinten zárták a második negyedévet, így az eszközosztály a magas lejáratig számított hozamnak (YTM: 6,8%) köszönhette a teljesítményt.
Az eszközosztály előnye, hogy potenciálisan kedvezőbb dollárban vett teljesítményhez juthatnak a befektetők, ezért cserébe vállalják a feltörekvő országokhoz tartozó magasabb kockázatokat. A negyedév végi piaci árazás összességében semleges képet mutat, azonban a kockázati felár – hasonlóan a globális kötvénypiacok egészéhez – itt is kifejezetten alacsony. A befektetési kategóriás, feltörekvő piaci vállalati kötvények az utóbbi 15 éves 3,2%-os átlaghoz képest csupán 2,6%-kal forognak az amerikai állampapír-hozamok felett.
Előnyök
Hátrányok